Недооцененность российского рынка увеличилась

Аутсайдерами II квартала и I полугодия в целом стали экспортно — ориентированные сектора. Связано это с окончанием волны ослабления рубля, дивидендными отсечками и сильным падением акций отдельных компаний из-за разочарований по дивидендам.

Внутренние сектора смотрелись заметно лучше. Один из лучших результатов за 6 месяцев года показали девелоперы, но во II квартале сегмент попал под сильное давление в связи с повышением ключевой ставки и сокращением программ льготной ипотеки. Сегмент финансовых компаний, как наиболее значимый для индекса МосБиржи, благодаря Сбербанку, завершил полугодие в плюсе и почти не упал во II квартале.

Рынок по-прежнему недооценён

В сравнении с началом года в Народном портфеле частных инвесторов наиболее сильно сократилась доля акций Газпрома, с 15,4% до 11%. Большая часть средств была направлена на увеличение доли акций Сбербанка. Однако более примечательно другое. Доля акций компаний, которые отказались или сильно сократили дивидендные выплаты, на конец июня составила 15%, сократившись на 6,8 п.п.

Таким образом, ставка на продолжение роста рынка за счёт притока новых средств после дивидендного сезона может не оправдаться. По нашим оценкам, розничные инвесторы, исходя из структуры Народного портфеля, получат на 30% меньше дивидендов, чем ожидалось, из них может быть реинвестировано, ввиду высоких ставок, лишь около 30%-40%. Это может стать препятствием для роста рынка во втором полугодии.

Однако недооцененность российского рынка по форвардному P/E увеличилась за первое полугодие. Если в начале года данный мультипликатор составлял 4,6х, то на данный момент он находится на уровне 4,4х, исходя из ожиданий по прибыли за 2024 г. Если рассмотреть 2025 год, то текущий дисконт к среднему значению на конец 2021 г. ещё больше — порядка 43%. Здесь стоит отметить, что столь привлекательные оценки в большей степени связаны с майским падением акций. Тем не менее, даже без учёта отката в конце весны-начале лета российский рынок по-прежнему торгуется с существенным дисконтом. Мы считаем, что до конца 2024 года он должен сократиться за счёт восстановления рынка.

Форвардная дивидендная доходность также даёт поводы, чтобы ждать роста рынка акций. Она превышает среднее значение последних лет. Для индекса МосБиржи она составляет порядка 8,8%. Однако здесь стоит понимать, что доходность по секторам неоднородна. Если взять два ключевых сегмента: финансы и нефтегаз, средняя дивидендная доходность по итогам 2024 г. превышает 10%.

3820 пунктов — прогноз по индексу МосБиржи на конец года

Учитывая перспективу повышения ставок, снижающую дивидендную привлекательность рынка акций и повышающую риски по экономике, а также завершение в июле дивидендного сезона, индекс МосБиржи может в ближайшие время будет находиться в диапазоне 2850-3200 пунктов.

К осени, по мере подтверждения устойчивости экономики и бизнеса ключевых компаний к высоким ставкам, ждем оживления спроса на акции и возобновления притока капитала. Сохраняем базовый ориентир по индексу МосБиржи на горизонте до конца года на уровне 3820 пунктов, считая его по-прежнему комфортным при реализации нашего экономического сценария. Однако понижаем нашу оценку справедливого уровня индекса на горизонте 12 месяцев до 3830 пунктов с учетом новых вводных – более длительной фазы высоких ставок и повышения налогов с 2025 года, нивелирующих эффект роста экономики.

В позитивном сценарии ориентир по индексу МосБиржи понижаем до 4220 пунктов. Ключевым драйвером роста могут стать формирование ожиданий по скорому снижению ключевой ставки и/или более уверенный рост экономики при завершении фазы крепкого рубля и подъеме средней цены нефти Urals к $77/барр.

В базовом сценарии по-прежнему ждем достижения индексом МосБиржи отметки 3820 пунктов. Ждем сохранения крепких финпоказателей «фишек» и привлекательного дивидендного профиля рынка на фоне уверенного экономического роста при повышении курса доллара к 95-97 руб. Среднегодовой ориентир по Urals — $74/барр.

В пессимистичном сценарии допускаем откат индекса МосБиржи к 2650 пунктам. В основе сценария — падение среднеквартальной цены нефти Urals ниже $60/барр. и/или повышение эффективности санкций в отношении участников ВЭД, повышающие риски по ставкам и, в сочетании с увеличением налогового бремени, ухудшающие виды на корпоративные прибыли, а также перспективы экономики и госбюджета.

Инвестидеи

Учитывая высокие риски сохранения слабости рынка после окончания дивидедного сезона, приоритет отдаём фундаментально сильным компаниям из внутренних секторов, либо экспортёрам с наибольшим потенциалом роста финансовых показателей.

Сбербанк (потенциал роста: 17%)

Во II полугодии банк способен сохранить устойчивость ключевых финансовых показателей. Прогноз по чистой прибыли Сбербанка по итогам года: 1,5-1,55 трлн руб., что предполагает выплату дивидендов в размере не меньшем, чем по итогам 2023 года (33.3 руб на акцию).

Долгосрочные перспективы банка оптимистичны. Основной бизнес банка способен генерить денежные потоки, достаточные для сохранения привлекательной дивидендной доходности. Кроме того, банк все более четко фокусируется на развитии технологий и ИИ, что позволяет на горизонте ближайших лет ожидать сохранения поступательного роста доходов.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 371 руб.

ТКС Холдинг (потенциал роста: 63%)

Бизнес демонстрирует уверенный рост финансовых показателей и клиенткой базы. Считаем, что компания сохранит свою высокую эффективность и увеличит чистую прибыль в этом году на 38%-40%, заметно превзойдя свой собственный прогноз. ТКС Холдинг является одной из наиболее интересных идей органического роста на рынке благодаря масштабируемой экосистеме и тренду на повышение проникновения финансовых услуг, а также умелому и агрессивному маркетингу. Компания имеет и событийные триггеры роста. До конца III квартала Холдинг намерен завершить сделку по приобретению Росбанка, что усилит позиции на рынках корпоративного кредитования, в первую очередь МСП, и дает основания рассчитывать на возвращение к дивидендным выплатам.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 4255 руб.

Роснефть (потенциал роста: -%)

Контроль над расходами (удельные затраты на добычу второй квартал подряд — 2,6 долл./бнэ) и поставки сырья по премиальным каналам в условиях довольно высоких цен на нефть и слабого рубля позволяет наращивать финпоказатели, несмотря на ограничения в рамках ОПЕК+. Перспективы Роснефти положительные даже в условиях высокой стоимости фондирования: хорошая маржа, рост денежного потока, низкий уровень долговой нагрузки (1х на конец I кв. 2024), стабильные дивиденды (за I кв. 2024 г. сформирована база в 18,8 руб./акцию), а также флагманский проект Восток Ойл.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 661 руб.

РУСАЛ (потенциал роста: 41%)

Акции остаются в списке фаворитов. Мы считаем, что компания начала поставки глинозёма с предприятия в Китае, где ранее приобрела долю. Убедиться в этом можно будет уже в августе, когда появится отчётность за первое полугодие. Если наши ожидания оправдаются, мы увидим сильное улучшение финансового состояния за счёт восстановления маржинальности. Учитывая это, а также цены на алюминий, которые находятся на 13% выше средних значений прошлого года рассчитываем на опережающий рост акций РУСАЛа.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 55 руб.

НЛМК (потенциал роста: 38%)

Акции на данный момент торгуются дешевле средних исторических значений по forw. PE и EV/EBITDA почти на 40%. Всему виной совпадение постдивидедного падения акций с общерыночной коррекцией. Это наибольший дисконт в сравнении с Северсталью и ММК. На наш взгляд, это не вполне оправданно, учитывая стабильное финансовое состояние и возврат к выплатам годовых дивидендов. Не исключаем, что в ближайшем будущем НЛМК начнёт также платить их ежеквартально.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 220 руб.

Газпром нефть (потенциал роста: 30%)

Бизнес ориентирован на внутренний рынок и выигрывает за счет демпферных платежей, а также достаточно высоких цен на нефть в рублях. Стоит отметить, что в конце мая введена в эксплуатацию инфраструктура для добычи углеводородов на участке 3А ачимовских залежей Уренгойского месторождения в ЯНАО, которые не попадают под ограничения ОПЕК+. Следовательно общая добыча у компании может вырасти уже по итогам этого года. Считаем, что устойчивость цен на нефть в этом году позволит Газпром нефти выплатить неплохие дивиденды (ожидаемая доходность 13-15%), тем более компания увеличила коэффициент выплат с минимальных 50% (ввиду необходимости выступать «донором» Газпрому) до 75% от прибыли.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 823 руб.

Аэрофлот (потенциал роста: 38%)

Бизнес продолжает восстанавливаться, что прямо отражается на котировках акций. За первое полугодие бумаги Аэрофлота показали впечатляющий рост, сильно обогнав рынок. Несмотря на это, мы считаем, что и во втором полугодии акции могут подрасти за счёт развития внутреннего туризма, увеличения количества международных рейсов и эффективной стратегии по контролю расходов. Эти факторы будут способствовать дальнейшему улучшению финансовых показателей, что приведёт к росту акций.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 69 руб.

МосБиржа (потенциал роста: 26%)

Компания по итогам июня показала хорошие операционные результаты: несмотря на санкции, среднесуточные обороты во всех сегментах рынках, кроме валютного, выросли. Мы рассчитываем, что компания сохранит торги юанем и сможет компенсировать потери в оборотах уже к осени. Негативное влияние санкций склонны оценивать как умеренное, лишь замедляющее ожидаемые темпы роста бизнеса. Ждем, что чистая прибыль по итогам года достигнет 66,9-68,4 млрд руб. (+11%-13% г/г). Компания интересна как естественный бенефициар повышения спроса на финансовые услуги, — следствие цифровизации и роста доходов населения, а также высоких ставок.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 280 руб.

HeadHunter (потенциал роста: 40%)

Главный бенефициар дефицита кадров и высокого спроса на персонал. Это позволяет компании генерировать достаточный денежный поток, который в будущем может быть распределён акционерам в виде дивидендов. По этой причине редомициляция — ключевой момент в кейсе HeadHunter. По нашим оценкам, к концу III квартала могут начаться торги уже российской МКПАО «Хэдхантер». Учитывая перспективы роста финансовых показателей компании, ожидаем лишь небольшой просадки сразу после старта торгов акциями из-за возможного навеса продавцов.

Целевой ориентир на горизонте 12 месяцев – 6100 руб.