По итогам октябрьского заседания ЦБ повысил ключевую ставку до 21% и дал жесткий сигнал, что допускает ее дальнейшее повышение на ближайшем заседании. В целом, хотя такая формулировка не предопределяет неизбежность ее повышения, она является наиболее жесткой формой направленного сигнала (и на практике обычно после этого ЦБ повышал ставку). Октябрьский прогноз ЦБ по средней ключевой ставке допускает ее повышение до конца года до 22-23% при этом регулятор тогда прогнозировал инфляцию на конец года в диапазоне 8-8,5%. На конференции ВТБ «Россия зовет!» глава ЦБ Э. Набиуллина еще раз повторила, что «ЦБ РФ допускает повышение ключевой ставки на декабрьском заседании совета директоров, но решение не предопределено».
До заседания Совета директоров ЦБ 20 декабря еще почти 2 недели, и на решение ЦБ могут повлиять экономические данные, которые выйдут к тому времени – в частности, инфляция за ноябрь (полный месяц) и оперативные данные по банковскому кредитованию в ноябре. Но уже понятно, что решение регулятору придется принимать в трудной ситуации.
С одной стороны, инфляция вновь складывается выше его прогноза, усилилась волатильность курса рубля, инфляционные ожидания населения остаются на максимальных значениях с начала года, а ценовые ожидания предприятий продолжают расти и в ноябре достигли максимумов с 2022 г. Рост инфляционных ожиданий приводит к тому, что в реальном выражении денежно-кредитные условия оказываются менее жесткими, чем планировал ЦБ.
С другой стороны, с учетом длительных временных лагов (3-6 кварталов) решения по монетарной политике ориентируются не на текущую ситуацию в экономике (которую она уже не может изменить), а на будущее, и эффект от декабрьского решения, как и от повышений ключевой ставки с 16% до 21% во II полугодии 2024 г., полностью отразятся на экономике уже в будущем году, когда будет действовать и менее стимулирующая бюджетная политика, и дополнительные макропруденциальные меры ЦБ по ограничению кредитования. Бизнес обеспокоен, что ключевая ставка выше 20% и еще более высокие ставки по новым рыночным кредитам могут привести к избыточному «переохлаждению» экономики. Реализация кредитных рисков вследствие ухудшения финансового положения заемщиков грозит и банкам. Эти риски ЦБ также, вероятно, будет учитывать.
ЦБ ждет перелома ситуации с избыточным ростом кредитования вследствие эффекта от ужесточения ДКП – как сказала Э. Набиуллина, «мы уже видим по оперативным данным, что происходит замедление кредита, в том числе в части корпоративных кредитов». Как считает ЦБ, это должно привести к замедлению роста денежной массы, а с некоторым лагом – и инфляции. В последние месяцы резко замедлилась динамика в розничном кредитовании – по последним данным Frank RG, объем выданных гражданам кредитов в ноябре упал относительно октября на 28,4%, а в годовой динамике кредитование сократилось на 55,6%. Всего за 11 месяцев текущего года банки выдали кредитов на 12,6 трлн руб., что на 17,5% ниже, чем за аналогичный период 2023 г. Но в корпоративном кредитовании до ноября (данные пока неизвестны) замедления роста не происходило. «Моментом истины» должна стать статистика за ноябрь.
Исходя из информации, доступной на текущий момент, инфляция заметно разогналась в последние недели. Так, в течение трех недель ноября инфляция, по данным Росстата, держалась в диапазоне 0,3-0,37% за неделю, а с 26 ноября по 2 декабря разогналась до 0,50%. Это очень высокие цифры и вышли они уже после заявления Э. Набиуллиной, что «решение не предопределено». С начала года по 2 декабря накопленная инфляция составила 8,34% (при верхней границе октябрьского прогноза ЦБ 8,5%). Советник главы ЦБ К. Тремасов в прошлую пятницу отметил, что на основе предварительных недельных данных за ноябрь можно с очень высокой вероятностью утверждать, что инфляция в этом году превысит официальный прогноз ЦБ и даже может превысить 9% в этом году. Это совпадает и с нашей оценкой – по итогам года мы ждем инфляцию в районе 9,2%.
Ускорение инфляции в конце 2024 г во многом было связано с волатильными компонентами (рост цен на плодоовощную продукцию, авиаперелеты) и резким ослаблением рубля в ноябре (курс доллара на внебиржевых торгах на пике обновлял максимум с марта 2022 г., ненадолго превысив 114 руб.). Резкое ослабление рубля, как известно, отражается в инфляции не только через повышение рублевых издержек импорта, но и через повышение инфляционных ожиданий, способствующих закреплению инфляции на высоком уровне. ЦБ оценивает, что ослабление рубля на 10% транслируется в течение нескольких месяцев в дополнительные 0,5-0,6 п.п. инфляции. Однако после объявления ЦБ о приостановке до конца года операций покупки на валютном рынке валюты для Минфина (с продолжением запланированных продаж валюты), а также в результате снижения обеспокоенности участников рынка перспективами продолжения внешних расчетов после санкций США против «Газпромбанка» часть ослабления рубля была отыграна назад, сейчас рубль к доллару торгуется вблизи 100 руб.
Скорее всего, «на столе» у Совета директоров ЦБ все-таки будет и вариант сохранения ключевой ставки на текущем уровне 21% (хотя последние данные по инфляции и усиление волатильности рубля делают вероятность этого варианта минимальной). Основной вариант – повышение ключевой ставки до 22-23% и скорее 23%, чем 22%. Стабилизация ситуации на валютном рынке снижает риски более сильного повышения ключевой ставки, чем предусмотрено в базовом сценарии, по крайней мере, на предстоящем заседании. Но ЦБ может сохранить направленный сигнал в той или иной степени жесткости – возможно, не в самой жесткой форме «допускает дальнейшее повышение ключевой ставки» на ближайшем заседании, но «будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки» на ближайших заседаниях. К февральскому опорному заседанию ЦБ будет больше ясности, продолжает ли экономика развиваться по базовому сценарию ЦБ, пусть и с более высокой инфляцией на начало 2025 г. (этот сценарий предполагает снижение ключевой ставки в 2025 г.), или окончательно реализуется проинфляционный сценарий с более высокой траекторией ключевой ставки.
https://www.finam.ru/
