ЦБ опубликовал резюме обсуждения последнего решения по ставке – повышение до 19% с сигналом о возможном дополнительном ужесточении в октябре. На что мы обратили внимание?
· ЦБ мыслит в терминах денежно-кредитных условий (ДКУ) как разности ставки и инфляции/инфляционных ожиданий
· Бюджетные риски оцениваются через скорость нормализации бюджетной политики/возврат к бюджетному правилу, структуру расходов и реалистичность заложенного в бюджет макропрогноза, чрезмерная амбициозность которого может нести риски увеличения дефицита/стимула для экономики и требовать более жестких ДКУ
· Внимание к инверсии кривой доходности ОФЗ (более высокие/низкие доходности по коротким/длинным госбондам) как признаку доверия к политике ЦБ
· Устойчивость корпоративного кредита – функция оптимистичных ожиданий бизнеса, проектного финансирования и госзаказа в адрес крупнейших компаний, но в рыночном сегменте реакция на жесткие ДКУ также явно видна через планы компаний снижать займы
· Рост ставки не привел к увеличению рисков финансовой стабильности
· Произошедшее ослабление рубля будет иметь слабый проинфляционный эффект
· Инфляционные риски – дальнейшее усиление дефицита кадров и барьеры для импорта, ухудшение внешней конъюнктуры, расширение бюджетного дефицита и вторичные эффекты от структуры расходов
· Широкий консенсус о достаточности повышения ставки до 19% вкупе с жестким сигналом при отсутствии дискуссии о необходимости более высоких ставок, чем обсуждаемые 19-20%
· Наиболее спорные тезисы, вызывающие вопрос «Откуда это следует?» – ссылка на пересмотр инвесторами ожиданий по прибылям на будущее при объяснении снижения рынка акций, а также тезис о повышении нейтральной ставки в США, когда оценки ФРС явно говорят о продолжающемся её снижении после роста в пандемию.
Что мы думаем?
Действительно новых сюжетов не так много. Фокус на ДКУ требует совместного учёта ставки и фактического/ожидаемого изменения инфляции/ИО для поддержания требуемой жесткости ДКУ. Высокое внимание к причинам замедления экономики. Сопоставление тезисов про бюджет и отдельных просочившихся цифр из проекта бюджета на 2025-27 (дефицит федбюджета 1.7% в 2024, 0.5% в 2025 и «в пределах 1% ВВП в 2025-27») позволяют предположить, что планы Минфина подтверждают возврат к принципам бюджетного правила с 2025, поэтому риски будут оцениваться на основе структуры расходов и реалистичности макро-предпосылок. Баланс рисков тут может быть умеренно-проинфляционным.
В целом, резюме лишь подтверждает широкий консенсус о высоких шансах на достижение 20% ставки в октябре с её последующим удержанием на этом уровне без новых значимых шоков. Базово мы допускаем 20% в октябре, но вероятность более высоких уровней оцениваем как невысокую, поскольку постепенное снижение инфляции будет обеспечивать ужесточение ДКУ даже при неизменной ставке.
https://www.finam.ru/