Блог

Судя по всему, рынок акций останется волатильным и в начале 2025 г. Ключевыми негативными факторами выступают по-прежнему жёсткая ДКП, точечные госстимулы и ожидания замедления экономического роста, которые могут сохранить давление на фондовый рынок, неспособный обеспечить органический рост или очень высокую дивидендную доходность. Дополнительную нервозность добавит геополитика: переговоры по Украине, вероятно, будут непростыми и затяжными, а администрация Байдена и Европа готовят новые санкции. Ситуацию отчасти усугубит и инаугурация Трампа, совпадающая с сезонно слабым периодом для мировых рынков и рисками замедления ведущих экономик. По нашему мнению, хотя потенциал снижения рынка и выглядит ограниченным, к формированию среднесрочных позиций даже в очень привлекательных с фундаментальной точки зрения бумагах стоит подходить осторожно.

Мы ожидаем, что ясность относительно траектории снижения ставки и уверенность в устойчивости экономики появятся ближе к середине года, что усилит массовый спрос, позволив индексу МосБиржи начать уверенно сокращать недооценку и реализовать в следующем году выглядящий внушительным потенциал роста.

Развилка прогнозов по индексу МосБиржи на 2025 год

В позитивном сценарии ЦБ снизит ставку к концу года до 12%-14%, что позволит российской экономике ускориться уже во втором полугодии 2025 года. В результате индекс МосБиржи может достичь 4100 пунктов. Предполагаем откат доллара к 100 руб., ослабление санкций и рост цены Urals* до $80 за баррель.

В базовом сценарии индекс МосБиржи поднимется до 3450 пунктов. Но как минимум в первом квартале прогнозируем сохранение волатильности с движением в диапазоне 2500–2800 пунктов. Предполагаем снижение ключевой ставки по итогам года до 18%, сдержанное ослабление рубля (до 107 рублей за доллар), цену Urals* — $69,5 за баррель.

В негативном сценарии индекс МосБиржи может упасть до 2000 пунктов. Основными факторами станут затяжная жёсткая ДКП или слабость нефтяного рынка, что приведёт к стагфляции в экономике. Прогнозы: ключевая ставка на конец года — выше 23%, курс доллара — 132 рубля, цена Urals* — $55 за баррель

* — среднегодовой уровень

Наша стратегия

Как минимум первая половина предстоящего года обещает быть непростой. Хотя мы ожидаем рост рынка, активной его фазы ждем лишь ближе к середине года, по мере снятия рисков по ставке, экономическому росту и геополитике.

В условиях высоких ставок мы предпочитаем в первую очередь компании с устойчивым финансовым положением: низкой долговой нагрузкой, способностью генерировать положительный денежный поток и отсутствием кризиса в их отрасли.

Особое внимание мы уделяем текущему циклу отрасли. Например, в нефтегазовом секторе и ряде внутренних сегментов ситуация стабильна, тогда как в финансовом секторе и чёрной металлургии наблюдаются признаки ухудшения. По этой причине мы отдаём предпочтение экспортёрам, которые будут чувствовать себя лучше за счёт девальвации рубля.

Также важно учитывать дивидендную доходность. Поэтому почти все акции, которые мы выделили в качестве наших фаворитов на 2025 год, платят дивиденды. Мы считаем, что фактор дивидендов сможет помочь акциям пройти периоды высокой турбулентности на рынке без сильных потерь.

Также мы не обошли стороной компании, которые продолжают активно развивать свой бизнес. Пусть сейчас они не платят дивиденды или их размер сравнительно небольшой, но считаем, что инвестиции в развитие сегодня, принесут дополнительную прибыль в будущем.

На наш взгляд, наиболее интересные бумаги сейчас можно разделить на две группы. Первая — экспортёры с крепким финансовым положением, стабильной отраслью и высокой дивидендной доходностью. Вторая — компании из внутренних сегментов, которые увеличивают рыночную долю и имеют низкий долг.

Наш выбор

Нефть и газ

Невысокие ожидаемые цены на нефть в 2025 году (Urals — 69,5 $/барр.) будут компенсироваться слабым рублём, что благоприятно скажется на экспортёрах. Также постепенная отмена ограничений по добыче в рамках ОПЕК+ должна способствовать восстановлению операционных показателей. В то же время внутренние факторы, такие как рост налоговой нагрузки и необходимость обслуживать долг при высоких ставках, будут негативно влиять на финансовые результаты большинства эмитентов сектора.

С точки зрения санкций, не ожидаем значительного давления, по крайней мере, в отношении нефтяных компаний. Среди них нас привлекает Роснефть, которая, к тому же, публикует отчётность на ежеквартальной основе, что позволяет более детально анализировать ее и оценивать ситуацию в отрасли.

На газовом рынке ситуация складывается достаточно благоприятно с точки зрения ценовой конъюнктуры: с весны стоимость кубометра газа на спотовомрынке растёт, и мы предполагаем, что сезонный фактор сыграет в плюс и в начале 2025 года. Поддержку также окажет внутреннее потребление —газификация регионов. Из компаний предпочитаем уже очень дешёвый Газпром, в то время как инвестиционный потенциал НОВАТЭКа на данный момент неочевиден из-за санкций, касающихся его флагманских проектов.

Газпром (180* руб.)

Акции Газпрома опустились до уровня 11-летней давности, мы считаем это хорошей возможностью для входа на долгосрочную перспективу. Компания успешно переориентировалась на Китай, с планами по расширению экспорта туда до 98 млрд куб. м (сейчас 38 млрд) в год, а также рассматривает потенциальные рынки сбыта в Иране и странах Центральной Азии. Налоговые льготы (отмена надбавки к НДПИ на 600 млрд руб. в год) и консолидация Сахалинской Энергии вкупе с ожидаемыми более высокими ценами на газ должны способствовать росту финансовых результатов. Несмотря на убыток за 3 квартал 2024 года, Газпром за 9 месяцев копит базу для выплаты дивидендов, но, по нашему мнению, сможет вернуться к их выплатам лишь с 2026 года.

Роснефть (720* руб.)

Роснефть — единственная компания в секторе, которая отчитывается по МСФО на квартальной основе. Она стабильно выплачивает дивиденды дважды в год и продолжает быть очень эффективной на операционном уровне, удерживая крайне низкие расходы на добычу (2,8 долл./барр.). Это позволяет компании демонстрировать маржинальность по EBITDA на уровне 30% в среднем. Запуск первой очереди флагманского проекта Восток Ойл сдвинулся на 2026 год, что было ожидаемо в текущих условиях. Ожидаемые операционные результаты (+22% к текущей добыче ЖУВ), а также поддержка со стороны государства, по нашему мнению, недостаточно учитываются в котировках. Возобновление программы обратного выкупа акций также должно поддержать котировки Роснефти.

ФИНАНСЫ

В 2025 году ожидаем замедления роста кредитования и сокращения чистой прибыли банков почти на треть, до ~2,5 трлн рублей. Ключевые негативные факторы: повышение налогов, снижение маржинальности и рост кредитного риска из-за жёсткой ДКП, торможения экономики и вызревания кредитов, выданных в 2023–2024 годах. Это также ограничивает дивидендные ожидания по сектору.

От ВТБ, ввиду низкой достаточности капитала, не ожидаем дивидендов в 2025 году. Дивиденды Сбербанка за 2025 год, по нашим оценкам, снизятся до 31 рубля на акцию против ожидаемых 34,5–35,5 рубля за 2024 год. Хотя Сбербанк остаётся добротной дивидендной историей, при текущих ставках его акции не выглядят слишком привлекательными в сегменте. Полагаем, что «фишки» сегмента смогут опережать рынок по мере появления видов на снижение ставки, хотя бы к уровням начала года.

В настоящее время нам здесь интересны только те эмитенты, которые и при текущей ДКП способны показать положительную динамику доходов или обеспечить дивидендную доходность, сопоставимую с депозитами

Т-Технологии (3620* руб.)

Т-Технологии остаются бенефициаром роста спроса на финуслуги и одной из наиболее понятных историй органического роста в секторе. В 2025 году ожидаем увеличения чистой прибыли на 35%, до 162 млрд рублей, благодаря развивающейся экосистеме и высокой рентабельности капитала, а также невысокой доле корпоративного портфеля, снижающей влияние кредитного риска и упрощающей соблюдение нормативов ЦБ. Текущая оценка акций не отражает в полной мере потенциала роста бизнеса и увеличения дивидендных выплат.

Банк Санкт-Петербург (425* руб.)

Банк остаётся привлекательной дивидендной историей. Высокая достаточность капитала, крепкий баланс и устойчивые позиции на региональном рынке смягчат, по нашему мнению, влияние жёсткой ДКП. Мы ожидаем роста чистой прибыли и, как следствие — дивидендных выплат. Ждем дивиденды за 2024 год в размере 54 рубля, за 2025 год — 59 рублей, что предполагает привлекательную дивидендную доходность, на уровне 16–18%.

Металлургия и горная добыча

Продолжение снижения ставки ФРС и усилия правительства Китая по стимулированию промышленной активности будут поддерживать цены на рынке цветных и драгоценных металлов, что, в сочетании со слабым рублем, окажет положительное влияние на прибыль российских компаний.

Мы по-прежнему наиболее оптимистично смотрим на золото. Политика Д. Трампа скорее всего будет проинфляционной, а рост напряжённости в отношениях с Китаем поддержит спрос на золото со стороны центральных банков. Для российских золотодобытчиков дополнительным преимуществом станет ослабление рубля, которое поможет сохранить прибыль на рекордно высоком уровне.

Что касается цветных металлов, мы предпочитаем Норникель. Девальвация рубля и восстановление производства могут привести к значительному росту прибыли. Однако высокие капитальные затраты остаются риском, который может ограничить выплаты дивидендов.

Из сталелитейного сектора наиболее интересны акции НЛМК. Акции Северстали и ММК нам не очень нравятся, так как у них практически отсутствует экспорт, а на внутреннем рынке ситуация со спросом на сталь продолжает ухудшаться.

Полюс (18581* руб.)

Полюс остаётся мировым лидером по доказанным запасам золота. В следующем году ожидаем сохранения высоких цен на золото и ослабления рубля, что поможет компании компенсировать рост капитальных затрат на проект Сухой Лог. Ожидаем положительный свободный денежный поток, дивиденд за 2025 год составит около 1030 руб. на акцию, обеспечив доходность порядка 7%.

НЛМК (194* руб.)

НЛМК имеет самую высокую долю экспортных поставок среди российских сталелитейщиков. На фоне ослабления рубля в 2024 и 2025 годах компания сможет сохранить привлекательные дивиденды. По нашим оценкам, в 2025 году они могут составить около 24 руб. на акцию (доходность 20%). Помимо этого, у компании не запланировано масштабных инвестиционных программ в ближайшие годы, а значит прибыль будет направлена акционерам, а не на финансирование капекса.

Норникель (141* руб.)

Ожидаем восстановления производственных показателей в следующем году, что улучшит финансовое состояние Норникеля. Из-за ослабления рубля прибыль компании может вырасти на 40–50% в 2025 году, что приведёт к возможному возобновлению выплат дивидендов и положительно скажется на акциях, которые завершают текущий год на шестилетних минимумах.

Потребсектор

В 2025 году у игроков продуктовой розницы хорошие перспективы благодаря относительно низкой эластичности потребительского спроса в этом сегменте. В то время как сегмент непродовольственных товаров окажется под давлением из-за высокой ставки и отсутствия эффекта реализации отложенного спроса, который наблюдался в 2023 году и I полугодии 2024 года. Продуктовые сети выиграют от сохранения ценового давления в экономике и неплохой динамики реальных зарплат населения. В этом контексте наиболее успешными останутся стратегии развития, ориентированные на региональную экспансию и экономформаты, включая мягкие и жесткие дискаунтеры. Возможно возобновление процессов консолидации в отрасли с использованием точечных M&A сделок. В выигрыше окажутся те компании, которые не имеют значительного долга и смогут профинансировать сделки преимущественно за счет собственных средств.

Х5 (3769* руб.)

Торги акциями Х5 приостановлены с апреля 2024 года до 9 января 2025 года изза редомициляции. Компания планирует достичь роста на уровне 17-18% в течение ближайших трех лет, делая акцент на различные форматы магазинов, которые охватывают более широкий круг потребителей, чем моноформат. Ожидается рост трафика и среднего чека. Редомициляция позволит вернуться к выплатам дивидендов. По нашим оценкам, суммарный дивиденд Х5 за 2025 год превысит 600 руб./акцию.

Лента (1492* руб.)

Год назад Лента приобрела региональную торговую сеть «Монетка», а в этом году – федеральную сеть магазинов в формате дрогери «Улыбка радуги». Эти сделки решают несколько задач, включая уход от маловостребованных форматов гипермаркетов и усиление позиций в непродовольственной рознице. Интеграция этих сетей поможет Ленте удерживать рентабельность EBITDA выше 8%.

Русагро (1441* руб.)

Бизнес Русагро финансово устойчив благодаря хорошей диверсификации, что повышает гибкость компании. В условиях рисков снижения урожая и ограничений на экспорт сахара компания активно развивает масложировой и мясной бизнес, в том числе через M&A сделки, что даёт хороший синергетический эффект. Русагро ожидает редомициляцию (торги планируется возобновить в марте 2025 года), и после её завершения компания рассчитывает выплатить пропущенные дивиденды, которые, по нашим оценкам, составят около 269 руб. на акцию (доходность 25%).

IT

ИТ сектор остается наиболее интересным в сценарии сохранения роста экономики. Большинство компаний в нем имеют сильное финансовое положение и не так уязвимы к высоким ставкам. По нашим оценкам, ключевые публичные компании продолжат демонстрировать уверенный рост выручки, хотя темпы роста будут замедляться после окончания активной фазы постсанкционноговзлета. Оценки компаний выглядят приемлемыми, учитывая прогнозируемый рост доходов в ближайшие два года.

Основные риски для сектора – высокая волатильность котировок, что требует осторожного подхода в начале года, а также чувствительность отрасли к возможным сценариям мирного процесса по Украине, который может негативно повлиять на перспективы роста, особенно для производителей программного обеспечения.

В текущих условиях мы предпочитаем маркетплейсы — бенефициаров цифровизации и роста доходов населения. Эти компании могут оказаться в выгодной позиции для долгосрочного роста, несмотря на риски, связанные с макроэкономическими и политическими факторами.

Яндекс (4664* руб.)

Яндекс сохраняет ключевое преимущество перед другими ИТ-компаниями благодаря широкой диверсификации бизнес-направлений, объединённых в единую экосистему. Это позволяет компании снижать риски и гибко переключаться между различными сегментами. Ожидаем, что в 2025 году чистая прибыль Яндекса вырастет на 70%, что создаст возможность для выплаты дивидендов в размере 120 руб. на акцию (доходность 3,6%).

Хэдхантер (5138* руб.)

Хэдхантер продолжает быть главным бенефициаром сильного рынка труда, что способствует уверенному росту прибыли. Это пока не отражено в оценках компании, которая по мультипликаторам торгуется ниже большинства акций из сектора. Мы ожидаем небольшого замедления роста выручки (около 20-25% в год), но при сохранении высокой рентабельности по EBITDA (более 50%), что позволит компании продолжать выплаты дивидендов. В случае выплаты 100% чистой прибыли, дивиденд может составить около 500 руб. на акцию, что дает доходность в 16%.

Электроэнергетика

С ростом экономики в 2024 году и сопутствующим увеличением энергопотребления (прогнозируем рост на 5-7% г/г) правительство уже проиндексировало тарифы на электроэнергию. Для населения повышение составило 8,9%, тарифы продолжат расти в ближайшие годы: в 2025 году – на 12,6%, в 2026 году – на 5,2%, а в 2027 году – на 4%. Индексация тарифов остается основным драйвером роста выручки электрогенерирующих компаний. Поэтому бумаги компаний сектора рассматриваем как защитные активы для консервативных инвесторов, реализацию недооценности ряда бумаг стоит ждать по мере улучшения общерыночных настроений.

Интер РАО (6,1* руб.)

Интер РАО стабильно выплачивает дивиденды на протяжении многих лет. Ожидается, что котировки акций не будут расти значительно быстрее индекса МосБиржи, но в периоды экономической нестабильности они демонстрируют устойчивость. Мы рассматриваем акции Интер РАО как защитный инструмент, приносящий 11% дивидендной доходности в 2025 году.

Телекомы

Текущее состояние бизнеса лидеров сегмента, таких как МТС и Ростелеком, вызывает у нас обеспокоенность. Компании сталкиваются с существенным давлением на финансовые показатели из-за высоких ставок, необходимости расширения инвестиций и персонала для поддержания и развития своих экосистем. Жесткая денежно-кредитная политика (ДКП) создает сложные рыночные условия, усложняя привлечение капитала через вывод на биржу «дочек». Что касается дивидендов, то, несмотря на привлекательную дивидендную доходность по акциям МТС (свыше 20%), поддержание этих выплат без увеличения долговой нагрузки в условиях высоких ставок может стать трудной задачей.

МТС (238* руб.)

Компания разочаровала результатами за 3 кв. 2024 г. (рекордно низкий результат по прибыли, недостаточный для выплат дивидендов FCF, высокая долговая нагрузка), но скорректировала стратегию развития с учетом новых вызовов, что должно оказать поддержку котировкам. Так, весь ИТ-бизнес будет объединен в одно направление под брендом МТС Web Service, снижение долговой нагрузки –основной приоритет, в результате чего компания не будет заниматься высокозатратными M&A-сделками, снизит инвестиции и закроет неэффективные направления. Дивполитика (35 руб./акцию на 2024-2026 гг.) останется неизменной, а значит инвесторы могут рассчитывать на хорошую доходность (ок.19%). Темпы роста выручки и OIBDA в 2025 г. ожидаются на уровне 2023 г. –14% и 6% соответственно.

Транспорт

Ожидаем, что в 2025 году ситуация в отрасли транспорта не претерпит значительных изменений по сравнению с текущим годом. Авиакомпании будут продолжать демонстрировать наилучшие результаты благодаря росту внутреннего туризма. Также стоит ожидать увеличение поездок за рубеж по мере улучшения геополитической ситуации. Основной проблемой для авиаперевозчиков остаётся дефицит запасных частей для иностранных самолётов, что замедляет развитие отрасли. Финпоказатели портов в следующем году, как мы полагаем, будут находится под давлением санкций, в первую очередь, со стороны Европы, что ухудшает виды на дивиденды и сужает пространство роста котировок их акций.

Мы не выделяем конкретные бумаги из данного сектора в список лучших на 2025 год. Отмечаем, что положительный взгляд на акции Аэрофлота сохраняем. Но ждем сопоставимого с рынком роста ввиду некоторого замедления роста прибыли из-за увеличения операционных расходов.

Застройщики

Первичный рынок недвижимости входит в фазу охлаждения, при этом цены на жилье продолжают оставаться на уровне середины года. Ожидаем, что спрос на первичное жилье в этом году сократится на 26%, и в 2025 году продолжит снижение, в том числе из-за высоких ставок. Прогнозируем, что девелоперы будут сокращать предложение, однако некоторые льготные механизмы, девальвация рубля и отложенный спрос могут поддержать рынок. Спрос может снизиться еще на 3-5% в 2025 году, при этом цены останутся на уровне консолидации.

В строительном секторе наибольшую устойчивость показывают компании Самолёт и Эталон, однако их высокая долговая нагрузка создает риски в условиях высоких ставок. ЛСР выглядит более комфортно благодаря низкому уровню долга и продолжению выплаты дивидендов, что выделяет компанию на фоне других игроков сектора. Однако риски по ухудшению финпоказателей не позволяют нам ожидать опережающего рынок роста ее акций.

* — целевая цена на горизонте 12 месяцев

https://www.finam.ru/