На что обратить внимание? В контексте основных инфляционных рисков, за которыми следит ЦБ:
Сохранение/неснижение значительного положительного разрыва выпуска (перегрева экономики). Торможение по-прежнему больше из-за ограничений предложения, а не спроса. Влияют санкции, жёсткий рынок труда, причем тут ЦБ видит первые признаки стабилизации, но не готов на них опираться. Новым является упоминание миграционной политики как фактора дефицита трудовых ресурсов.
Новые проинфляционные риски при высоких инфляционных ожиданиях (ИО) требуют реакции даже на разовые факторы инфляции (возросший дефицит бюджета 2024, утильсбор, тарифы ЖКХ, урожай), которые сейчас могут влиять сильнее на динамику инфляции, чем раньше. Акцент на рисках более низкого урожая в дискуссии значимо выделен впервые.
ЦБ ориентируется на бюджетный прогноз 2025-27 (который обещает меньший бюджетный стимул), но сейчас основное внимание на дополнительные 1.5 трлн руб. в дефицит 2024, даже если часть из этих допрасходов уже сидят в спросе/повышенной инфляции.
Внешние риски. С одной стороны, фокус на ухудшение сырьевой конъюнктуры и более слабый рост мирового ВВП. С другой, сильный спрос и восстановление динамики импорта в сентябре после более слабого 1П, что может иметь дополнительные (пусть и, вероятно, не очень большие) эффекты на инфляцию.
В контексте жёсткости денежно-кредитных условий (ДКУ) и перспектив политики:
Рост премии за ликвидность в трансфертных ставках банков для выполнения норматива ликвидности (НКЛ) оказался выше исходных ожиданий (проще говоря, депозиты банкам обходятся дороже, чем ожидалось раньше), но этого недостаточно для нужной жёсткости ДКУ, которая может достигнута только ставкой.
Качество кредитного портфеля остаётся пока высоким, хотя появляется спрос на реструктуризацию кредитов МСП и рост просрочки в рознице. Необходим тщательный мониторинг ситуации с кредитами, учитывая большой объем кредитов по плавающим ставкам (бондов-флоутеров).
При выборе шага в октябре ЦБ был обеспокоен возможной негативной реакцией финрынков на рост ставки сразу до 22%. Поэтому выбрали 21% с жёстким сигналом.
Сохранение ставки в декабре возможно только при резком замедлении устойчивой инфляции и новых дезинфляционных факторах.
Какие выводы для инвестора?
Позиция ЦБ остаётся и будет оставаться жёсткой до явных признаков торможения спроса/кредита и устойчивой инфляции.
Этого пока не видно в последних цифрах по инфляции и небольшом восстановлении индексов деловой активности PMI.
До конца года бюджет потратит допрасходы, а компании могут выплатить часть годовых бонусов/премий за 2024 перед повышением ставки НДФЛ и налога на прибыль с 2025, что, видимо, поддержит спрос в 4К24. Но в 2025, полагаю, последует более заметный провал спроса/кредита — надежда для снижения инфляции.
Тезис про «тщательный мониторинг ситуации с кредитом» говорит сам за себя — внимательно следим вместе с регулятором за трансформацией процентного риска в кредитный.
В итоге, до уверенного выхода на плато по ставке спешить в ОФЗ по-прежнему рано. Для акций основную угрозу вижу со стороны более слабой экономики из-за жёсткой ДКП, хотя разворот в ДКП рынок поддержит. По-прежнему не исключаю, что он случится быстрее, чем ждёт консенсус и обещает нам в своих прогнозах ЦБ.
https://www.finam.ru/
