В последние месяцы – на фоне повышения кредитных и ожидаемого роста налоговых ставок, усиления волатильности глобального сырьевого сегмента — бумаги ПАО «Корпорация ВСМПО-АВИСМА» (38482,86 руб./ао; 45%; «покупать») выглядели сравнительно слабо, с начала года они, в итоге понизились в цене на 20% против снижения индекса Мосбиржи на 10%.
В перспективе 2024 – 2029 гг. по-прежнему рассчитываем на ускорение прироста мировых цен на титан, которые значительно отстали в темпах повышения как от широкого сегмента цветных металлов, так и от ведущих индексов, отражающих динамику цен в потребительском секторе мировой экономики. Для примера, в частности, в 2012 – 2021 гг. среднегодовое изменение цен на титан и ИПЦ США составило, соответственно, -2% и +2%(г/г). Была, таким образом сформирована существенная дивергенция в динамике данных показателей. В 2022 и 2023 гг цены на титан на крупнейших мировых рынках выросли на 18% и 4%. По итогам 2024 г., после периода относительной стабильности, ожидаем их роста на 18%.
На фоне прогнозов целевого уровня производства компании в 2029 г., равного 47 тонн, и с учетом значительного отставания цен на титан от стоимостных показателей ключевых инструментов мирового товарного рынка и ИПЦ ведущих экономик, закладываем в прогнозы по-прежнему высокий для бумаг в нашем покрытии ожидаемый среднегодовой уровень прироста выручки эмитента в 2024 – 2029 гг., равный 24%, против 21% в 2005 -2012 гг. и порядка 10% 2013 -2021 гг.
Фактором среднесрочных рисков выступает ускорение прироста инвестиций ВСМПО, в I пг. 2024 г. увеличение объема приобретения основных средств составило порядка 40% г./г. до 5,3 млрд руб.
Отмечаем, на этом фоне, возобновившийся роста чистого долга к EBITDA компании, до порядка 1,9х по итогам I пг. 2024 г. и негативное для средне- и долгосрочных оценок повышение расчетной стоимости долга с учетом высокой порядка 80% краткосрочных заимствований в условиях значительного ухудшения кредитных условий.
В оценках мы также традиционно для бумаг в нашем покрытии принимаем во внимание риски, связанные с ожидаемым ужесточением налоговой политики. В то же время, отмечаем позитивный характер данных вложений на долгосрочные оценки справедливой стоимости бумаг эмитента. Отмечаем сохраняющийся потенциал повышения наших операционных прогнозов деятельности ВСМПО с учетом информации о планах развития отечественного авиапрома.
В марте ВСМПО запустила новую производственную линию с российским оборудованием на горно-обогатительном комбинате «Ильменит» в Томской области. Предприятие сейчас закрывает 7% потребностей ВСМПО-Ависма, крупнейшего в мире производителя титана , в ильменитовом концентрате. Денис Мантуров, первый заместитель председателя правительства Российской Федерации, отмечал в связи с данным событием, что перед предприятием поставлена задача «выйти на закрытие 50% потребности всей страны в ильменитовом концентрате. И собственно на 100% закроется потребность основного титанового производителя. Это масштабная задача, которой нужно заниматься, и мы готовы всячески подставлять свое плечо».
Позитивным фактором для оценки справедливой стоимости ВСМПО является сохраняющаяся эластичность бизнеса компании к санкционным шокам.
Евросоюз и в 2023 г., со второй попытки (первая была предпринята в 2022 г.), не решился на санкции против компании. Включение в список предприятий (Entity list), подпадающих под ограничения в рамках правила экспортного контроля США не означает окончательного запрета американским компаниям на операции с ВСМПО. Компания по-прежнему не входит в санкционный список (specially designated nationals list – SDN List) Казначейства США. Более того, решение американских властей формирует на рынке опасения дефицита титановой продукции (ВСМПО-Ависма производит порядка 95% российского титана — слитков и всех видов полуфабрикатов из титановых сплавов, а доля на мировом рынке составляет около 25%) и поддержит наметившийся в рамках широкой тенденции сырьевого сегмента тренд на повышение цен продукции компании.
На этом фоне Канада в начале 2024 г. предоставила авиастроительной компании Airbus разрешение на использование российского титана при производстве. С учетом консолидации ключевых финансовых показателей Boeing и Airbus, индикативных для производителей титана, принимая во внимание ухудшение информационного фона для Boeing учитывая также вероятно или возможное существенное замедление прироста ВВП РФ в ближайшие кварталы, прогноз чистой прибыли и EBITDA компании по итогам 2024 г. составляет 20,6 млрд руб. и 48 млрд руб., прогноз EBITDA эмитента на следующий год равен на данный момент 48,6 млрд руб. Прогноз дивидендных выплат на акцию ВСМПО по итогам 2024 года составляет 624 руб./ао, что по-прежнему эквивалентно низким для российского рынка 2% доходности. На рынке, для сравнения, ожидают дивидендов от ВСМПО за 2024 г в размере порядка 600 руб./ао.
В итоге, с учетом существенного – на фоне роста рыночных и нерыночных рисков — ухудшения среднесрочных оценок, но при сохранении возможности повышения, в дальнейшем долгосрочных прогнозов основных показателей деятельности компании, расчетная справедливая стоимость обыкновенных акций ВСМПО – Ависма нами снижена. С учетом проявленной эластичности бизнеса к шокам, но принимая во внимание сравнительно низкую «прозрачность» операционно – финансовых данных эмитента, диконт – поправку на риски вложений в бумаги ПАО «Корпорация ВСМПО-АВИСМА» сохраняем на уровне 20%.
https://www.finam.ru/