Сегодня Минфин проводит заключительные первичные аукционы 3к’24. С начала квартала ведомство привлекло 594 млрд руб. выручки, что соответствует темпу в 50 млрд руб. за аукционный день. Готовясь к вступлению в насыщенный 4к’24, мы обращаем внимание на следующие темы, важные для участников долгового рынка.
Тактика Минфина будет меняться, как – все еще загадка. Если отталкиваться от июльской версии закона о федеральном бюджете, до конца 2024 г ведомству предстоит собрать 2.13 трлн руб. выручки через выпуск новых ОФЗ. В конце 2020 и 2022 гг, когда Минфин стоял перед аналогичной задачей, решение заключалось в размещении ОФЗ-ПК – порой номиналом 750 млрд руб. за аукцион (см. график на следующем слайде). Чтобы сейчас реализовать тот же сценарий, Минфин должен отойти от тактики последнего времени, когда новые ОФЗ-ПК размещаются в умеренном объеме при ограничении ценового дисконта: отсечка каждую неделю сползает на 0.15-0.35 пп. Также Минфину предстоит зарегистрировать новые выпуски облигаций. На сегодня к аукционам доступны ОФЗ-ПД на 2.9 трлн руб., ОФЗ-ПК на 164 млрд руб. и ОФЗ-ИН на 145 млрд руб.
Более слабый рубль не компенсирует слабость первичного рынка ОФЗ. Мы напоминаем, что в текущей конструкции бюджетного правила дополнительные нефтегазовые (НГ) доходы бюджета, которые получены благодаря отклонению фактического валютного курса от прогноза, могут быть использованы на сокращение программы внутренних заимствований. Обновленный прогноз Минэка предполагает, что в сентябре-декабре т.г. средний курс USD/RUB составит 93.5. При текущей динамике рынка не исключено, что этот уровень будет превышен. Однако, по нашим оценкам, рост курса USD/RUB на 1 рубль сверх прогноза дает лишь 30-35 млрд руб. дополнительных НГ доходов на горизонте квартала. И это несопоставимо с объемом выпадающей аукционной выручки, с которой столкнется Минфин, если, например, сохранится текущий темп 50 млрд руб. / день.
Рублевые процентные ставки, возможно, еще не достигли пика. Мы ожидаем, что в октябре Банк России повысит ключевую ставку до 20% годовых. О таком же сценарии пишут многие экономисты из других аналитических домов, за мнением которых мы следим. Однако не исключено, что уровень в 20% окажется лишь умозрительным «пределом» для регулятора – особенно если инфляция покажет несговорчивость в движении к 4%. При этом Минфин уже не раз демонстрировал отсутствие некоего «предела» по доходности, выше которого ведомство в принципе не готово размещать новые ОФЗ. При сохранении фокуса на выпуске длинных ОФЗ-ПД мы ожидаем, что по ходу 4к’24 доходности достигнут 17.75% в 5 годах и 17.05% в 10 годах, превышая недавние пики в 17.47% и 16.38%, соответственно.
Опубликованный в июле закон о федеральном бюджете на 2024-26 гг предполагает, что в текущем году объем размещений на локальном долговом рынке составит 3.92 трлн руб.* Значит, целью до конца 2024 г является привлечение 2.13 трлн руб. аукционной выручки. Вчера министр финансов А.Силуанов также озвучил целевой уровень валовых заимствований на 2025 г в 4.8 трлн руб.
https://www.finam.ru/