Лукойл раскрыл расширенную отчетность по МСФО за 1П24, которая, несмотря на ухудшение динамики основных финансовых показателей по итогам 2К24, может помочь пролить свет на потенциальный размер промежуточных дивидендов группы. Хотя их объём по-прежнему остаётся неопределенным на фоне сокращения коэффициента дивидендных выплат, о чем наглядно свидетельствует расчёт скорректированного свободного денежного потока (СДП) за 1П23, мы не исключаем, что раскрытие ключевых составляющих дивидендной базы может привести к тому, что компания вернется к распределению среди акционеров 100% СДП по результатам за 9М24 (на базе СДП за 1П24). Это позволило бы рассчитывать на 29%-й рост промежуточных дивидендов группы, что может стать спекулятивным фактором роста акционерной стоимости компании в среднесрочной перспективе.
Несмотря на сдержанный рост операционных результатов, выручка и EBITDA за 1П24 оказались на 2,5% и 0,8% выше наших прогнозов. Основным сюрпризом стал 10%-й рост квартальной выручки группы, которая достигла 2,3 трлн руб. по итогам 2К23. По нашим оценкам, это было обусловлено опережающим ростом в премиальном и сбытовом сегменте, а также расширением трейдинговых операций. Так, выручка за 1П24 достигла 4,3 трлн руб., практически не изменившись по сравнению с 2П23 и продемонстрировав при этом уверенный рост в годовом выражении (+20% г/г против 30% г/г у Газпром нефти и 50%г/г у Татнефти).
Как следствие, EBITDA выросла на 13% г/г, до 985 млрд руб., незначительно опередив наш прогноз (953 млрд руб.), что, впрочем, предполагает снижение рентабельности бизнеса на 1,4 п. п., до 22,7% (против прогнозных 23,1%). При этом негативный эффект неденежных статьей, из которых 50 млрд руб. пришлось на 2К24, оказал значительно влияние на чистую прибыль группы за 1П24 – она выросла всего на 4,6% г/г, что, впрочем, позволило компании сохранить доходность на уровне второго полугодия (852,5 руб. на акцию против 853 по итогам 2П23). В результате рост расходов по курсовым разницам привел к сокращению чистой прибыли в 2К24 до 280 млрд руб. (-7,5% г/г, -10% п/п), что, в свою очередь, нашло отражение в показателях за полгода – 590 млрд руб., против прогнозных 611 млрд руб. (-3,4%).
Несмотря на неоднозначную трактовку результатов за 1П24 в контексте наших ожиданий, они оказались значительно выше рынка – выручка и EBITDA превысили консенсус-прогноз аналитиков, подготовленный информагентством «Интерфакс», на 2,8% и 3,3% соответственно. Аналогичным образом, участники рынка оценили чистую прибыль группы существенно ниже – на уровне 554 млрд руб., что предполагает опережающие темпы роста (+6,5%). Однако ключевым фактором, представляющим интерес, мы считаем раскрытие компанией полной информации о денежных потоках, что впервые с 2022 г. позволяет оценить динамику свободных денежных средств группы. Так, в своей полугодовой отчётности Лукойл отразил сдержанное снижение капитальных расходов за 1П24 до 327 млрд руб. (-3,5%), обеспечив группе 10%-й рост СДП – до 455 млрд руб., против 416 млрд руб. в 1П23. Хоть это и оказалось на 13% ниже наших ожиданий на фоне переоценки ОДП и предположения о снижении капитальных расходов по мере сокращения добычи в 1П24, раскрытые данные позволяют пролить свет на базу расчёта будущих дивидендных выплат.
С учетом корректировок, утвержденных дивидендной политикой, расчетная база за первое полугодие может составить 398 млрд руб., что в пересчете на акцию предполагает значительный размер промежуточных дивидендов – порядка 575 руб. в случае распределения 100% скорректированного СДП за 1П24. Транслируясь в 29%-й рост и 9%-ю доходность, это существенно выше наших прогнозов (533 руб. на акцию), что, впрочем, можно считать верхней границей диапазона будущих дивидендных выплат по результатам за 9М24. Так, в своем последнем отчете мы отмечали несоответствие дивидендов, объявленных за 1П23 и 2023 г., нормам дивидендной политики группы. Это косвенно подтверждает расчет скорректированного СДП за 1П23, который по нашим оценкам составил 382 млрд руб., что значительно больше выплаченных промежуточных дивидендов (310 млрд руб.).
Если принять скорректированный СДП за базу расчета, коэффициент дивидендных выплат по результатам 9М23 мог составить всего 81%. Аналогичная ситуация прослеживается и по итогам 2П24, однако отсутствие раскрытия в отношении размера капитальных расходов за 2023 г. не позволяет точно оценить базу дивидендных выплат. При этом мы отмечаем, что в условиях подробного раскрытия арендных обязательств и уплаченных процентов распределенные дивиденды за 1П23 и 2П23 составили ровно 86% скорректированного СДП, если при его расчете в качестве капитальных расходов принять весь инвестиционный денежный поток (ИДП). Придерживаясь этого ориентира при расчете базы будущих дивидендов, мы считаем, что по итогам 9М24 компания выплатит не менее 288 млрд. руб., что позволяет оценить размер промежуточных выплат в диапазоне 416-575 руб. на акцию (с доходностью от 6,6% до 9,1%).
Несмотря на слабую динамику во 2К24, опубликованные результаты оказались выше ожиданий рынка, а раскрытая база расчета промежуточных дивидендов – существенно выше наших прогнозов (+7,9%), что вполне может привести к переоценке дивидендных ожиданий по итогу года. Так, промежуточные дивиденды, размер которых совет директоров (СД) рекомендует после публикации результатов деятельности за 9 месяцев, наряду с ожиданиями возможной оферты, обеспеченной устойчивой чистой денежной позицией, валютная часть которой покрывает более 22% акционерного капитала, могут стать ключевыми спекулятивными факторами роста акционерной стоимости Лукойла до конца года. В сухом остатке, мы считаем опубликованные финансовые результаты и раскрытие дивидендной базы группы ПОЗИТИВНЫМ для акций компании в среднесрочной перспективе.
https://www.finam.ru/
